而與此同時，政府正在打壓失控的房地產(chǎn)價格——這有可能讓投資延后，從而影響未來留兩個月的經(jīng)濟(jì)增長。因此，通縮壓力會進(jìn)一步增加。再這樣的背景下，錯誤的決定可能讓中國重新陷入債務(wù)-通縮螺旋——其給中國的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定所造成的威脅要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債務(wù)-GDP比率的風(fēng)險。

盡管如此，穆迪指出，中國的債務(wù)-GDP比率是一個嚴(yán)重的問題。此外，為了論證其調(diào)低評級的合理性，穆迪指出，中國政府保持強(qiáng)健增長的努力意味著持續(xù)的政策刺激，而持續(xù)的政策刺激將帶來更高的經(jīng)濟(jì)總體債務(wù)水平。

但這一解讀沒有區(qū)分經(jīng)濟(jì)以潛在增長率增長時的債務(wù)-GDP之比的長期趨勢與經(jīng)濟(jì)在抵御潛在增長率增長時的實時債務(wù)-GDP之比。當(dāng)一個經(jīng)濟(jì)體以與潛在增長率相當(dāng)?shù)乃皆鲩L時——現(xiàn)在的中國就是如此——沒有必要把增長目標(biāo)調(diào)低到潛在增長率之下。

到目前為止主導(dǎo)中國經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)能過剩，部分根源在于總需求不足（還有一部分在于浪費(fèi)性過度投資）。

在理想情況中，中國政府可以用刺激家庭消費(fèi)來作為對策。但是，如果不推進(jìn)在社會安全等領(lǐng)域的改革，消費(fèi)支出的增長就注定會保持低迷。與此同時，政府必須依靠擴(kuò)張性財政政策來鼓勵基礎(chǔ)設(shè)施投資，即使這意味著債務(wù)-GDP之比繼續(xù)上揚(yáng)。

理想情況還應(yīng)該包括中小企業(yè)融資機(jī)會的改善——比如借貸成本下降。與此同時，企業(yè)債務(wù)-GDP之比的升高可以通過改善資本效率、刺激企業(yè)盈利能力、縮小信用流和信用融資的投資之間的缺口、增加股本融資比例、理順真實利率和自然利率的關(guān)系等措施實現(xiàn)。

毫無疑問，中國的債務(wù)——尤其是企業(yè)債務(wù)——是一個嚴(yán)重的問題，必須得到解決。但中國必須在這一當(dāng)務(wù)之急，與保持增長率或多或少與潛在水平保持一致并防止經(jīng)濟(jì)重新陷入債務(wù)-通縮螺旋這一更緊迫的需要之間實現(xiàn)平衡。到目前為止，中國尚能應(yīng)對這兩個當(dāng)務(wù)之急。我們希望中國有時間在兩個當(dāng)務(wù)之急其中之一變得不可收拾之前解決這些挑戰(zhàn)。